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Resulta paradójico que la crisis financiera que se desarrolla desde 2007, esté íntimamente relacionada con un modelo de negocios diseñado para gestionar el riesgo de crédito, mediante su transferencia de los originadores de créditos al mercado, o mediante el cubrimiento de los inversionistas ante posibles pérdidas vinculadas al cambio en la calificación de las contrapartes.

 La crisis ha generado hasta ahora pérdidas estimadas del orden de  600 billones de dólares, ha obligado a operaciones de rescate dirigidas por el Tesoro y la FED por el orden de  1,8 billones de dólares, ha borrado del mapa a tres de los cinco principales bancos de inversión y ha dejado al Gobierno americano a cargo de las más grandes agencias hipotecarias, Fannie Mae, Freddie Mac y de AIG, la compañía de seguros más grande.

¿Por qué semejante desviación sobre el resultado esperado? ¿Qué paso en el camino? Las respuestas tienen que ver con los efectos no totalmente previstos del modelo de negocios basado en complejos instrumentos derivados o estructurados y, en el alto apalancamiento de los originadores.

Los productos más representativos de este modelo, han sido los derivados de crédito (CDS) y las complejas estructuraciones de hipotecas, incluidas las subprime (MBS). Los protagonistas sin duda, los bancos de inversión.

La complejidad, que no es un rasgo indeseado en los mercados, pues es fuente de retornos, generó sin embargo, CDS y MBS cuyos riesgos no resultaron fácilmente identificables para los inversionistas, partiendo del riesgo más básico, que no es otro que conocer con certeza el tamaño de la exposición.

La creciente complejidad impedía que los CDS fueran valorados de acuerdo con las prácticas corrientes de mercado, haciendo necesario recurrir a modelos entendidos solo por un grupo reducido de actores. En el caso de los MBS, conocer con precisión el riesgo de contraparte era tarea casi imposible, debido a las intrincadas estructuras de títulos con varias garantías, colaterales y calidad de los subyacentes hipotecarios; la salida fue confiar en los ratings de las calificadoras de riesgo, aún con las reservas que estos generaban entre los inversionistas y los reguladores.

Sin valores confiables sobre las exposiciones básicas, el monitoreo de los riesgos de las inversiones arrancaba de una base incierta. La incertidumbre era mayor, puesto que  las operaciones con derivados y la financiación estructurada se registraban fuera de los balances de las instituciones y por tanto, no era fácil identificar las debilidades financieras o las necesidades de capital para cubrir los riesgos. Además, la regulación permitía a los fondos de cubrimiento operar con un nivel muy bajo de información al mercado.

Ahora bien, el crecimiento del mercado de derivados, los CDS llegan a 62 trillones de dólares, se hizo con base en el apalancamiento facilitado por la disponibilidad de financiación que caracterizó los últimos años en Estados Unidos. Como ejemplo, Merrill Lynch, una de las víctimas recientes, usaba cerca de 30 billones de dólares de capital para soportar cerca de 1 trillón de dólares en activos.  En estas circunstancias, una pequeña caída en el valor de los activos, genera graves problemas de liquidez o de solvencia.

La mezcla de los elementos anteriores está en la raíz de la crisis, poniendo en marcha el peligroso círculo de desconfianza y riesgos no previstos, que aún no cesa. Así, la crisis de las hipotecas subprime generó víctimas y pérdidas en los bancos relacionados con la titularización hipotecaria, estimándose en más de 200 el número de prestamistas en bancarrota.

Luego, la desconfianza de los bancos sobre la vulnerabilidad de sus contrapartes precipitó un apretón del crédito interbancario, este apretón secó la liquidez de los mercados, a pesar de la intervención de los bancos centrales, lo cual generó efectos importantes como hacer más vulnerables a las instituciones más apalancadas y más ilíquidos a los títulos más complejos, cayeron Bear Stearns, Merrill Lynch y Lehman Brothers.

 De forma simultánea, el mercado perdió confianza en Fannie Mae y Freddie Mac, acosadas por pérdidas en sus portafolios de hipotecas y MBS, lo cual llevó a una caída de más del 20 por ciento en sus acciones.

 Finalmente, la  gigante AIG, presa de una exposición del orden de 440 billones de dólares en derivados CDS y MBS, pasó al control del Gobierno, antes de que su caída forzara a sus contrapartes a nuevas capitalizaciones imposibles en medio de la crisis.

Para superar esta profunda crisis se requerirán de esfuerzos coordinados en las políticas monetarias, fiscal y financiera, como también de modificaciones regulatorias.

El sistema financiero pasará por un período doloroso de ajuste, se recuperará y producirá nuevos booms, seguramente aprovechando los avances logrados en los mercados de derivados.

Sin embargo, cuando el temporal haya pasado, vale la pena recordar dos lecciones elementales de la gestión de riesgos: 1. El riesgo más dañino es el que no se conoce; 2. La confianza se basa en la transparencia.