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Durante el 2009, los títulos de renta variable locales han presentado valorizaciones importantes, debido a la abundante liquidez en el mercado interno, y la expectativa de recuperación de la economía global. En lo corrido del año, el Igbc se ha incrementado 44,43 por ciento, mientras que el Colcap y el Col20 han subido 50,32 y 45,53 por ciento, respectivamente.

Como consecuencia de la política monetaria expansionista de los distintos bancos centrales alrededor del mundo se dio un incremento de la liquidez en los mercados financieros que favoreció la apreciación de los activos locales. En el caso de las acciones colombianas, ésta también estuvo asociada a las amplias condiciones de liquidez, sumado a las limitaciones que presentan algunos inversionistas institucionales para incrementar sus posiciones en títulos de deuda pública. Sin embargo, a diferencia de otros mercados, como el de deuda corporativa, en la medida en que no se presentaron emisiones primarias de títulos de renta variable durante los primeros meses del año, los recursos que eran destinados a renta variable colombiana terminaron siendo invertidos en acciones que ya se encontraban en circulación. Este comportamiento terminó ejerciendo mayores presiones al alza sobre el precio de estos títulos.

Estos factores, más la expectativa porque la economía mundial está empezando a recuperarse, han generado un aumento en la demanda de los inversionistas por títulos de renta variable local. Sin embargo, como Corficolombiana había dicho, "la relativa alta rentabilidad de los dividendos frente a las tasas de interés de corto plazo no implica necesariamente que las acciones locales se encuentren subvaloradas. En este sentido, el exceso de liquidez que hay en el mercado local, al igual que la falta de nuevas alternativas para invertir en renta variable ha llevado a que algunas acciones locales muestren niveles de sobrevaloración, los cuales creemos que no son sostenibles en el mediano plazo".

Si bien es cierto que el análisis del crecimiento de los dividendos de las compañías listadas en bolsa puede dar indicios frente a la sobrevaloración del mercado, el comportamiento de indicadores de valoración relativa y su desempeño histórico confirman esta percepción. De acuerdo con nuestros cálculos, en la actualidad el múltiplo EV/Ebitda del mercado local (ponderado por capitalización de mercado) está en niveles cercanos a 12 veces. Este múltiplo es significativamente superior al observado durante los últimos meses del 2007 y los primeros del 2008, cuando las perspectivas de crecimiento económico de mediano plazo eran aún positivas y las primas de riesgo cobradas a los activos de países emergentes eran levemente inferiores a las actuales.

Lo anterior lleva a pensar que, dado un escenario en el que las expectativas de crecimiento económico no son tan altas como en periodos pasados, el múltiplo al que actualmente están transando las acciones locales está asociado a una caída en las tasas de descuento producto de un mayor apetito a nivel global por riesgo y de la amplia liquidez que se presenta a nivel local.

Sin embargo, debido a que el precio actual de las acciones locales no refleja una caída abrupta en las tasas de descuento ni cambios en las expectativas de crecimiento de la generación de caja de las compañías, Corficolombiana estima que en el mediano plazo los precios actuales de las acciones no serán sostenibles. Lo anterior obedece a que en la medida en que el precio está asociado a las amplias condiciones de liquidez y al cierre del mercado primario de las mismas, en el momento en el que se presenten cambios en estas variables se deberán dar caídas en los precios de los activos de renta variable.

Al ampliarse el horizonte de inversión a nivel local, por las emisiones adicionales de títulos de renta variable, se espera que los inversionistas locales tengan mayores opciones para diversificar sus portafolios, generando menores presiones al alza sobre las acciones ya listadas. Si a lo anterior se le suma la posible entrada en operación del acuerdo de integración con las bolsas de valores de Chile y Perú, es posible que se dé un incremento en la competencia por recursos a nivel local, lo cual podría contrarrestar en parte el efecto de las amplias condiciones de liquidez del mercado.

Adicionalmente, en el momento en el que la dinámica de la economía local lleve al Banco de la República a incrementar la tasa de interés de intervención y a empezar a restringir las condiciones de liquidez a nivel local, el exceso de recursos que ha llevado a la valorización del mercado de renta variable local no persistirá.

Como consecuencia de lo anterior, Corficolombiana considera que a pesar de que en el corto plazo se pueden seguir presentando comportamientos al alza en el precio de las acciones locales, en la medida en que se reduzca la liquidez, dicho comportamiento debería reversarse.