Consultorio financiero/ Aumento manejable

El aumento del déficit proyectado por efectos de la devaluación se cubrirá con un mayor valor en pesos de las fuentes de financiamiento denominadas en dólares, también debido a la devaluación.

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Consultorio financiero/ Aumento manejable

Finanzas
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enero 15 de 2015 - 12:07 a.m.
2015-01-15

El Gobierno revisó al alza su proyección de déficit fiscal para el 2015 ante la expectativa de unos precios del petróleo sustancialmente menores a los previstos anteriormente, así que el monto de emisión de deuda será mayor que el requerido previamente. Este aumento de emisiones es totalmente manejable, por lo cual siempre creímos que no debía generar presiones importantes en los mercados de deuda pública ni deterioro de las perspectivas de crecimiento del PIB en el 2015.

Nos sigue preocupando el 2016, año en el cual podría ser necesario un fuerte recorte de gasto público y un aumento de impuestos que afectarían notablemente el ritmo de la actividad económica.

En ocasiones anteriores habíamos explicado que los menores precios del petróleo resultarían en una disminución de los ingresos fiscales en el 2015, que debían sustituirse por más endeudamiento (es decir, aumento del déficit fiscal) y no por más impuestos o recortes de gasto. En efecto, el recaudo estimado de la reforma tributaria de diciembre del 2014 no cambió frente a lo previsto hace seis meses a pesar del posterior desplome del petróleo, y el Presupuesto de la Nación que se aprobó en octubre no se ha tenido que revisar.

Según nuestros cálculos, si los precios promedio del petróleo se situaran entre 15% y 20% por debajo de los niveles observados en el 2014, que era nuestro escenario base para el 2015, el déficit fiscal debía aumentar en 2 billones de pesos con respecto a las anteriores proyecciones del Gobierno de junio del 2014. Igualmente, advertimos que si la caída del petróleo fuera más pronunciada (40%-45%), el aumento del déficit de este año podría ser de hasta 4 billones de pesos.

En la revisión de las proyecciones de diciembre, el Gobierno asume un precio del petróleo de 48 dólares por barril en el 2015, que es casi 45% inferior al promedio del 2014 y al que originalmente se estimaba para este año. En consecuencia, el déficit fiscal estimado para el 2015 aumentó en 3,6 billones de pesos frente a las proyecciones de junio, pasando de 19,4 a 23 billones.

Según explicamos, esta ampliación del déficit fiscal implica más endeudamiento. Esto contrasta con la forma como lo presentó el Gobierno cuando anunció que la emisión de deuda externa se mantendrá estable y que la de deuda interna se reducirá frente a lo anteriormente previsto. Esto es cierto si se compara con las cifras de junio, pero luego de incorporar las operaciones de deuda que se hicieron posteriormente, es claro que las necesidades de endeudamiento se redujeron y luego volvieron a aumentar por el deterioro de las cifras fiscales ante el desplome del petróleo.

De los 3,6 billones de pesos de mayor déficit fiscal estimado, 1 billón se cubrirá con más deuda externa, 1,6 billones con más deuda interna (TES), y 1 billón con una tasa de cambio más devaluada.

Primero, en junio el Gobierno proyectaba que debía emitir 5,1 mil millones de dólares de deuda externa en el 2015. Ese monto se mantuvo en la revisión de diciembre, pero 0,4 mil millones fueron emitidos en una operación de prefinanciamiento de bonos internacionales en octubre, y por eso la disponibilidad de caja inicial de este año pasó de 0,6 mil millones en las proyecciones de junio a mil millones en las de diciembre. Si el déficit fiscal proyectado no hubiera aumentado, la emisión esperada de deuda externa debería haber bajado de 5,1 a 4,7 mil millones de dólares; el haberla mantenido significa que el endeudamiento externo efectivamente aumentará en 0,4 mil millones de dólares o 1 billón de pesos.

Segundo, en junio el Gobierno proyectaba que colocaría 34,5 billones de pesos de TES en el 2015, pero en diciembre esa cifra se redujo a 31,7 billones. Sin embargo, el Gobierno hizo unos canjes que redujeron los vencimientos de deuda interna en el 2015 en casi 4,4 billones, así que las amortizaciones estimadas de TES en 2015 pasaron de 22 billones en las proyecciones de junio a 17,6 billones en las de diciembre.

En octubre se hizo una operación con el mercado financiero en la cual se intercambiaron 2,6 billones de pesos de TES con vencimiento en el 2015 por otros de mayor plazo, y lo mismo se hizo con el Tesoro Nacional por 1,8 billones. Al sumarlas, el requerimiento de colocaciones en el 2015 debía bajar de 34,5 a 30,1 billones.

En consecuencia, el hecho de que en diciembre se hubiera anunciado una emisión de 31,7 billones de pesos de TES en el 2015 y no de los 30,1 billones que explicamos, significa que el endeudamiento interno efectivamente aumentará en 1,6 billones.

Finalmente, la devaluación explica 1 billón de pesos del aumento en el déficit fiscal proyectado para el 2015. En junio, el déficit proyectado incluía 2,3 mil millones de dólares de intereses de deuda externa y 0,9 mil millones de gastos en moneda extranjera, que suman 6,3 billones de pesos calculados a una tasa de cambio de 1960 pesos por dólar en el 2015. En diciembre, la tasa de cambio estimada para este año aumentó a 2.300 pesos por dólar, así que esos gastos ahora ascenderían a 7,3 billones de pesos.

No obstante, nótese que todos los pagos en dólares que se realizarán en el 2015 se financiarán totalmente con recursos denominados en esa moneda. Esto significa que el aumento del déficit proyectado por efectos de la devaluación se cubrirá con un mayor valor en pesos de las fuentes de financiamiento denominadas en dólares, también debido a la devaluación, y no con más deuda.

Andrés Pardo Amézquita,
gerente de Investigaciones Económicas de Corficolombiana.