El 'tsunami de dólares' va para largo

La semana pasada, la Reserva Federal (FED) mantuvo inalterada su tasa de interés y acordó continuar con su plan de compras de bonos (QE2) hasta finales del trimestre, tal como estaba programado.

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mayo 05 de 2011 - 05:00 a.m.
2011-05-05

Hace meses habíamos anticipado que el QE2 concluiría sin interrupciones, pues los principales indicadores asociados al mandato dual de la Fed seguían siendo débiles (mercado laboral recuperándose lentamente, e inflación núcleo en mínimos históricos), lo cual implicaba que el 'tsunami de dólares' seguiría intacto y el dólar se mantendría débil durante la mayor parte del 2011. Con su decisión, la FED eliminó un factor de incertidumbre, pues había preocupación de que la finalización anticipada del QE2 ocasionara una caída en los precios de activos a nivel global. Incluso, la FED fue más allá y anunció que, al concluir el QE2, seguiría reinvirtiendo los rendimientos de los títulos que posee, de tal forma que el nivel de activos en su balance se mantendrá relativamente estable por varios meses más. Esta medida es de vital importancia, pues parar de reinvertir rendimientos efectivamente equivaldría a retirar liquidez. Creemos que la primera señal que la FED enviará a los mercados para anunciar el inminente retiro del estímulo monetario, será precisamente el anuncio de suspender la reinversión de rendimientos. No creemos que esto ocurra antes de finalizar el 3T11. La segunda indicación que tendrá un impacto importante sobre los mercados, será cuando la FED retire su compromiso de "mantener su tasa de interés excepcionalmente baja por un periodo de tiempo extendido". Esta frase continúa apareciendo en sus comunicados y esperamos que se mantenga a lo largo de casi todo 2011, sugiriendo que el aumento en tasas no ocurrirá este año. Además de la debilidad que sigue registrando el mercado laboral y del persistente bajo nivel de inflación núcleo, hay factores recientes que, en nuestra opinión, evidencian que la Fed no piensa retirar el estímulo monetario en los próximos meses. Primero, la recuperación ha perdido fuerza. El reporte de PIB de 1T11 fue decepcionante: la economía de EE. UU. se desaceleró más de lo esperado al crecer 1,8%, inferior al 3,1% en 4T10. En efecto, la Fed empleó un tono menos optimista refiriéndose a la recuperación y bajó su proyección de PIB para el 2011 del rango 3,4%-3,9% al rango 3,1%-3,3%. Segundo, el espacio para otorgar estímulo fiscal cada vez es más reducido, haciendo que una mayor responsabilidad sobre la recuperación recaiga en la política monetaria. La revisión que hizo S&P sobre la perspectiva de calificación de EE. UU., a negativa, y las advertencias recientes del FMI reflejan una profunda preocupación sobre el deterioro de las cuentas fiscales y sobre la urgencia de implementar un plan de ajuste creíble para el mediano plazo. En últimas, estos pronunciamientos generan presión sobre las autoridades estadounidenses y eventualmente podrían acelerar un acuerdo que procure poner las cuentas fiscales en orden. Lograr un mayor ajuste fiscal implica la necesidad de mantener el estímulo monetario por más tiempo. Además, el mandato dual de la FED y la ausencia de un objetivo explícito de inflación le dan mayor flexibilidad a la política monetaria en EE. UU. con respecto a la de otros bancos centrales, en un contexto de inflación al alza. El aumento en la inflación es generalizado a nivel global; sin embargo, en países desarrollados ha sido impulsado por los precios de materias primas, y no por presiones de demanda, pues esas economías están creciendo por debajo de su potencial. En Europa, el Banco Central Europeo (BCE) opera bajo un mandato único (inflación como principal objetivo) y se guía con una meta numérica explícita de inflación. De esta forma, aunque la recuperación de esa región es débil, el BCE se vio en la necesidad de subir su tasa de interés en abril, como respuesta al aumento en la inflación, jalonada por precios de alimentos y energía. En contraste, la FED opera bajo un mandato dual que le exige dar igual peso a la generación de empleo (y por ende, al crecimiento económico) y a la inflación. Lo anterior implica que en el contexto actual de crecimiento moderado e inflación al alza, la FED tiene menor presión para subir su tasa de interés que la que tiene el BCE. Adicionalmente, al no tener una meta numérica explícita de inflación, la FED puede emplear la inflación núcleo (excluye precios de alimentos y energía) como guía de política. La inflación núcleo se ubica en 0,9%, muy por debajo del 2% que la FED considera adecuado. En estos niveles, la FED no ve urgencia de retirar el estímulo monetario, y las expectativas de inflación están otorgando credibilidad a la política monetaria, de tal forma que no generan presión para subir tasas de interés por ahora; el nivel actual de inflación implícita a 10 años es similar a los niveles relativamente estables que registró este indicador durante los 5 años previos a la crisis de 2008 y posteriores a la recesión económica de comienzos de la década. En resumen, la FED no tiene intenciones de cambiar su postura monetaria en el corto plazo, por lo cual esperamos que el retiro de liquidez no empiece antes de finalizar el 3T11 y que la tasa de referencia en EE. UU. se mantenga inalterada durante todo 2011. Por estas razones, esperamos que la debilidad del dólar frente al peso colombiano, por efectos de la política monetaria en EE. UU., persista por lo menos hasta mediados del segundo semestre del 2011.HELGON

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