Wall Street empieza a tragar un remedio amargo

La venta de CDOs de Merrill Lynch a pérdida muestra los retos que enfrentarán otros bancos

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julio 31 de 2008 - 05:00 a.m.
2008-07-31

Las medidas que está tomando John Thain para poner en orden el aquejado banco de inversión Merrill Lynch envían un claro mensaje
a otros líderes del mundo de las finanzas: ¿Esas pérdidas que esperaba que desapareciesen? Bueno, pues son reales.

Pese a que la crisis financiera ya ha cumplido un año, muchos ejecutivos se han resistido a aceptarla. Según su razonamiento, las pérdidas provocadas por el colapso crediticio son una aberración temporal alimentada por los supuestos excesos a la hora de fijar los valores de los activos a precios del mercado.

Este enfoque ha llevado a que muchas compañías se hundieran más en su propio hoyo al negarse a sanear sus balances mediante la venta a pérdida de activos gravemente golpeados. El resultado es que varias acabarán peor cuando finalmente intenten
reparar los daños.

Ahora, Thain ha inyectado algo de realismo en el debate. Aunque un poco tarde, el presidente de Merrill vendió US$30.000 millones en obligaciones de deuda colateralizada (CDOs), las cuales califican como las más tóxicas en el complejo conjunto de instrumentos de deuda, por un precio promedio de 22 centavos por dólar.

El portafolio de CDOs de Merrill ya había sido rebajado a un valor promedio de unos 36 centavos. Pero la venta de activos no sólo redujo ese precio con fines de equilibrar el balance
general, sino que lo convirtió en una auténtica pérdida.

Eso supone una píldora dura de tragar. Muchas otras firmas financieras necesitan su propia dosis.

Sin embargo, para mala suerte de los inversionistas, no está muy claro quiénes son los que deberían hacer los sacrificios. Los CDOs no son productos estandarizados y sus valores pueden diferir en función de una serie de factores.

Aun así, los inversionistas deberían preguntarse si los ejecutivos están basando esas valoraciones en precios reales del mercado y no en una corazonada tipo "Confíe en nosotros, aquí hay buen dinero".

Un ejemplo es Citigroup. A finales del segundo trimestre, Citigroup
amasaba un portafolio de CDOs brutos por valor de US$28.000 millones. De este total, US$9.800 estaban protegidos.

Una porción de los valores netos del banco está valorada siguiendo el precio de venta de Merrill. Pero la gran mayoría, aproximadamente unos US$14.400 millones, son CDOs respaldados por activos valorados en unos 62 centavos por dólar.

Citigroup ha defendido este valor más alto. El banco asegura que no ha sufrido pérdidas en el flujo de caja de estas carteras y que son de mejor calidad principalmente porque fueron emitidas entre 2003 y 2005.

Vaso medio vacío

No todos los inversionistas están de acuerdo. En un informe publicado el martes, Betsy Graseck, analista de Morgan Stanley, argumentaba que es posible que Citigroup tenga que reducir el valor de estos CDOs en otro 21%. Pese a que pueda parecer
un análisis pesimista, la venta de Merrill da pie a una interpretación
del vaso medio vacío.

A Bank of America le agobia un dilema aún mayor. De los aproximadamente US$11.000 millones en CDOs respaldados por hipotecas de alto riesgo, US$5.100 son CDOs derivados
de otros CDOs. Estos instrumentos, conocidos como "CDOs al cuadrado", son los más peligrosos.

Aún así, Bank of America está valorando estos CDOs al cuadrado a unos 35 centavos por dólar. Eso supera con creces el promedio de 22 centavos que Merrill consiguió por sus valores de alto y medio grado, considerados como menos tóxicos. Eso no tiene ningún sentido.

También cabe la posibilidad de que los inversionistas quieran aprovecharse del hecho de que Merrill ha reconocido que las pérdidas provocadas por la crisis de crédito son reales para plantear preguntas más duras sobre los precios que se asignan
a los valores de bienes raíces comerciales en firmas como Lehman Brothers Holdings.

Por supuesto, pese a que Merrill y Thain se merecen su reconocimiento, los inversionistas no deberían alabarlos en exceso. Thain titubeó durante meses antes de decidirse a finalmente entrar en acción. Además, no es que la venta de CDOs eliminara completamente todos los riesgos de Merrill. Al financiar
75% de su precio de venta de US$6.700 millones, sigue siendo vulnerable a sufrir pérdidas si el valor de sus CDO cayera otro 25%. Eso sería un caso extremo, pero todo es posible estos días.

Una portavoz de Merrill no quiso hacer comentarios sobre los términos del financiamiento. Dicho esto, Merrill ha recogido sus escombros y ha seguido adelante.

Si suficientes firmas financieras hacen lo mismo, los moribundos mercados podrían despertarse de su pesadilla.

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