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El diablo está en los detalles

La Fed está inquieta por cómo los mercados reaccionarán al referendo sobre la salida del Reino Unido de la UE . De ser cautelosa, no subiría su tasa.

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mayo 25 de 2016
2016-05-25 09:34 p.m.
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En una columna reciente explicamos que desde marzo las condiciones macroeconómicas en EE. UU. estaban evolucionando de acuerdo con la expectativa del Banco de la Reserva Federal (la Fed), según se mencionó en el comunicado de su reunión de abril. En nuestra opinión, lo anterior aumentaba la probabilidad de un incremento de la tasa de interés objetivo en su próxima reunión, que será el 15 de junio.

Las preocupaciones sobre un nuevo episodio desinflacionario se habían reducido, la mayoría de las cifras seguían apuntando a mejoras en el mercado laboral, y las presiones adversas sobre el crecimiento económico se habían moderado notablemente (las primas de riesgo habían disminuido, el dólar se había debilitado, las preocupaciones sobre un aterrizaje forzoso de la economía china se habían moderado, y el riesgo de una mayor desaceleración de las economías emergentes había disminuido con el repunte de los precios de las materias primas).

Estas mejoras en las condiciones económicas y financieras continuaron en las últimas semanas y los datos recientes han ratificado nuestra expectativa, y la de la Fed, de un repunte en la tasa de crecimiento de la economía en el segundo trimestre, luego de la débil cifra de 0,5% del trimestre previo. Por ejemplo, el pronóstico de crecimiento del PIB para este trimestre, según el popular modelo GDPNow de la Fed de Atlanta, se ubica actualmente en 2,5%. Incluso, su nivel más bajo registrado el 4 de mayo, de 1,7%, es sustancialmente mayor que el crecimiento en el primer trimestre.

Por estas razones sorprendía que el mercado de futuros estuviera asignando una probabilidad prácticamente nula de que la Fed incrementara su tasa objetivo en junio. No obstante, en su momento explicamos que este elevado escepticismo de los mercados iba a ser un impedimento para dicho incremento, pues la Fed no quiere generar nuevos episodios de volatilidad en los mercados financieros que pudieran poner en riesgo la débil recuperación económica. Por eso movimos nuestra expectativa del momento del próximo incremento de la tasa objetivo al mes de septiembre (antes esperábamos que fuera en junio).

Sin embargo, las minutas de la reunión de abril, que se publicaron la semana pasada, aumentaron la probabilidad implícita en el mercado de un incremento de la tasa objetivo en junio, pero a niveles más consistentes con los que considerábamos razonables y que no eran despreciables. Según el mercado de futuros, esa probabilidad pasó de 4% al comienzo de la semana pasada, a 28% actualmente. Aun así, hay otras razones por las que seguimos creyendo que el próximo incremento de la tasa objetivo será en septiembre y no en junio, aunque no descartaríamos que incluso se adelante a la reunión de julio.

Primero, sería inusual que la Fed incrementara su tasa objetivo en contra de la baja probabilidad que todavía le asigna el mercado. En los últimos 25 años, el 90% de las veces que hubo incrementos, el mercado lo anticipó con una probabilidad de al menos 70% el día antes de la reunión, y con una probabilidad de al menos 50% un mes antes. Falta menos de un mes para la reunión de junio y la probabilidad de un incremento es menor a 30%, así que un movimiento de la tasa objetivo sería una anomalía.

Además, bajo el escenario actual de débil recuperación económica y de elevada sensibilidad de los mercados financieros, insistimos en que la Fed no se puede dar el lujo de sorprender con un incremento de su tasa objetivo.

Segundo, es importante leer detenidamente la frase de las minutas de abril que produjo el reciente aumento de la probabilidad de un incremento de la tasa objetivo en junio: “La mayoría de los participantes consideraron que si los próximos datos fueran consistentes con un repunte del crecimiento económico en el segundo trimestre, con un continuo fortalecimiento del mercado laboral, y con una inflación que progrese hacia la meta de 2%, entonces probablemente sería adecuado incrementar la tasa objetivo en la reunión de junio”.

Una frase aparentemente similar apareció en las minutas de la reunión de octubre del año pasado, que fue la última antes del incremento de la tasa objetivo en diciembre: “los miembros destacaron… que es posible que sea adecuado iniciar el proceso de normalización de la tasa objetivo en la próxima reunión”.

Es vital entender la diferencia entre miembros y participantes del Comité de Política Monetaria de la Fed, conocido como el FOMC. Los miembros integran el FOMC y tienen voto, mientras que los participantes asisten a las reuniones y opinan, pero no todos tienen voto. Actualmente hay 17 participantes en las reuniones del FOMC, de los cuales solamente 10 son miembros.

El texto que destacamos de las minutas de octubre reflejaba consenso entre los miembros del FOMC (aquellos con voto) sobre un eventual incremento de la tasa objetivo en diciembre.

En contraste, el texto de las minutas de abril no hace referencia a la posición de los miembros del FOMC sobre un eventual incremento de la tasa objetivo en junio, sino a la de la mayoría de los participantes (con o sin voto). El no mencionar la posición de los miembros sugiere que todavía no hay consenso entre ellos y que hay opiniones encontradas, a diferencia de lo que ocurrió en la reunión previa al incremento de la tasa objetivo en diciembre, así que un incremento en junio aún está lejos de ser evidente.

Tercero, las declaraciones de varios miembros del FOMC y las minutas de abril reflejan preocupación por el impacto en los mercados financieros del referendo sobre la membresía del Reino Unido en la Unión Europea. Si la Fed quisiera proceder con cautela, la mejor decisión sería postergar un incremento de su tasa objetivo en junio, considerando que la reunión es apenas una semana antes del referendo en cuestión.

Andrés Pardo Amézquita
Director Ejecutivo de Investigaciones Económicas de Corficolombiana

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