Tasas negativas no son culpa
de los bancos centrales

Es difícil entender la obsesión con la limitación de la deuda
pública cuando es tan económica como lo es actualmente.

La economía mundial está sufriendo de un exceso de ahorro en relación con las oportunidades de inversión.

La economía mundial está sufriendo de un exceso de ahorro en relación con las oportunidades de inversión.

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Opinión
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Portafolio
abril 15 de 2016 - 07:38 p.m.
2016-04-15

Casi nueve años después de que comenzara la crisis financiera de Occidente, las tasas de interés se mantienen ultrabajas. De hecho, una cuarta parte de la economía mundial actualmente está experimentando tasas de interés negativas.

Esta condición es preocupante en la misma proporción en la que las políticas en sí son impopulares.

Larry Fink -director ejecutivo de la firma de gestión de activos BlackRock- argumenta que las bajas tasas impiden que los ahorristas obtengan las ganancias que necesitan para su retiro. Como resultado, se ven obligados a desviar dinero de sus gastos actuales hacia el ahorro.

Wolfgang Schäuble, ministro de Finanzas de Alemania, incluso les ha echado gran parte de la culpa de la popularidad del nuevo partido nacionalista Alternative für Deutschland a las políticas introducidas por el Banco Central Europeo (BCE).

“Hay que ayudar a los ahorradores” es una queja comprensible cuando proviene de un gestor de activos o del ministro de Finanzas de un país acreedor. Pero esto no significa que la objeción tenga sentido.

La economía mundial está sufriendo de un exceso de ahorro en relación con las oportunidades de inversión. Las autoridades monetarias están ayudando a asegurar que las tasas de interés sean consistentes con este hecho.

En última instancia, las fuerzas del mercado están determinando lo que los ahorradores reciben. Por desgracia, el mercado está ‘diciéndoles’ que sus ahorros no valen mucho, al menos al margen.

¿Por qué existe tal exceso de ahorro? Ésa es la pregunta más importante. Dado un superávit por cuenta corriente de casi un 9 por ciento del producto interno bruto (PIB) -es decir, un ahorro muy por encima de lo que se absorbe a nivel nacional, incluso con tasas de interés ultrabajas- Alemania pudiera preguntarse cuál sería su tasa de interés doméstica si tuviera que absorber este exceso dentro del país. Desafortunadamente, el resto del mundo tampoco puede absorber estos ahorros con facilidad.

ANTES Y DESPUÉS DE LA CRISIS

El exceso de ahorro (o escasez de inversión, si se prefiere) es el resultado de acontecimientos ocurridos tanto antes como después de la crisis. Incluso antes de 2007, las tasas de interés reales a largo plazo estaban en declive.

Desde entonces, una débil inversión privada, las reducciones de la inversión pública, una tendencia a la desaceleración del crecimiento de la productividad, y los problemas de sobreendeudamiento legados por la crisis han interactuado para bajar la tasa de interés real de equilibrio.

Durante un tiempo, la fuerte demanda en las economías emergentes posterior a la crisis compensó parcialmente estas tendencias. Pero, en la actualidad, eso también se ha desvanecido.

Algunos objetarán que la disminución de las tasas de interés reales es, exclusivamente, un resultado de la política monetaria, no de fuerzas reales. Esto es incorrecto.

La política monetaria determina, de hecho, las tasas nominales a corto plazo e influencia las de más largo plazo. Pero el objetivo de una estabilidad de precios significa que la política está dirigida al logro de un equilibrio entre la demanda agregada y el suministro potencial.

Los bancos centrales simplemente han descubierto que se necesitan tasas ultrabajas para lograr este objetivo.

Otra objeción es que las tasas reales muy bajas, incluso las negativas, son contraproducentes hasta en términos de demanda.

Una réplica a este argumento es que el BCE aumentó las tasas en 2011 con resultados desastrosos.

La objeción más generalizada es que unas tasas de interés más elevadas pasan los ingresos de manos de los deudores a las de los acreedores.

Es extremadamente probable que los deudores recortaran el gasto más de lo que los acreedores lo elevarían.

EFECTOS PERNICIOSOS

Por otra parte, al afectar la solvencia de los prestatarios, la política tendría dos efectos perniciosos adicionales: llevaría a los prestatarios a la quiebra, con consecuencias nefastas para los intermediarios y para los acreedores; y reduciría la expansión del crédito.

Por lo tanto, el argumento de que el aumento de las tasas de interés sería expansionista es muy poco creíble. Naturalmente, los ahorradores sostienen lo contrario. Pero era de esperarse, ¿no es cierto?

En resumen, hay que considerar las tasas ultra- bajas como síntomas de nuestra enfermedad, no como su causa. Sin embargo, es válido cuestionar si el tratamiento monetario empleado es el mejor.

Aquí podemos resaltar tres puntos importantes. Uno de ellos es que, dada la naturaleza de las instituciones bancarias, es poco probable que las tasas negativas se pasen a los depositantes y, de ser así, pudieran seguramente perjudicar a los bancos.

Un segundo punto es que existe un límite en referencia a cuán negativas pueden estar las tasas de interés sin limitar la convertibilidad de los depósitos en dinero en efectivo.

Por último, por estas razones, esta política pudiera resultar en más perjuicios que beneficios. Incluso los partidarios están de acuerdo en que existen límites.

ES POSIBLE RESPONDER A ESTAS CRÍTICAS

Sin embargo, una política tan excepcional pudiera socavar la confianza en vez de fortalecerla. ¿Esto significaría que la política monetaria se ha agotado? De ningún modo. La capacidad de la política monetaria para aumentar la inflación es esencialmente ilimitada.

Más bien, el peligro es que ‘calibrar’ la política monetaria es más difícil mientras más extrema se vuelve. Por esta razón, la política fiscal debiera haber sido implementada de manera más agresiva. De hecho, es difícil entender la obsesión con la limitación de la deuda pública cuando es tan económica como lo es actualmente.

Las mejores políticas serían una combinación del aumentar la oferta potencial con el mantener la demanda agregada. Unos elementos importantes de estas políticas serían las reformas estructurales y la agresiva expansión monetaria y fiscal.

El Fondo Monetario Internacional (FMI) sostiene que las reformas estructurales funcionan mejor en un contexto tan expansionista como éste.

Esto es particularmente cierto en relación con las reformas del mercado laboral. EE. UU. ha tenido más éxito en la presentación de un conjunto más equilibrado de políticas que la eurozona.

ENORME APRECIACIÓN

Alemania siempre tiene la opción de abandonar el euro. Sin embargo, el resultado sería una enorme apreciación del recreado marco alemán; pérdidas en activos en el extranjero en términos domésticos; un sector financiero deteriorado; una aceleración de inversiones en el extranjero; deflación, y una industria de fabricación debilitada.

Por otra parte, Alemania pudiera permanecer dentro de la eurozona. Pero debe entender que su política monetaria no puede ser solamente para el beneficio de los acreedores.

Una política que estabilice la eurozona también debe ayudar a los deudores. Por otra parte, el exceso de confianza en la política monetaria es el resultado de lo que Alemania ha escogido e insistido vehementemente en tener, particularmente en materia de política fiscal.

También es el resultado de un exceso de ahorro, al cual Alemania ha contribuido de manera sustancial. Debiera dejar de quejarse de los intentos del BCE para lidiar con estos dilemas y más bien ayudar a solucionar los problemas que, en parte, a su vez ha creado.

Martin Wolf
Columnista del Financial Times