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Esperamos que la reforma se apruebe a finales de este año y que eleve el recaudo en 1,5% del PIB. 

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octubre 03 de 2016
2016-10-03 09:46 p.m.
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Las últimas minutas y la reunión de septiembre del Banco de la República corroboran nuestra expectativa de que la tasa de intervención se mantendrá en 7,75% en lo que resta del año. Además, esperamos que los recortes comiencen en el primer trimestre del 2017 y que ese año cierre en 5,50%.

Según lo anticipamos, la preocupación sobre el crecimiento económica iba a comenzar a ganar relevancia a partir de la reunión de agosto y por eso la decisión de mantener la tasa de intervención en 7,75% contó con un grupo mayoritario de 6 codirectores frente a 1 que propuso incrementarla, y la de septiembre fue unánime.

En columnas anteriores explicamos que había aumentado el riesgo de que la desaceleración económica se hubiera profundizado en el segundo trimestre. En efecto, el PIB creció apenas 2% en ese periodo, que contrasta con el promedio de 3% desde que comenzó la crisis petrolera y fue muy inferior al pronóstico de 2,6% del equipo técnico del Banco. El consumo privado, que era el componente de más resistencia, fue el mayor responsable de la desaceleración. Además, al hacer los ajustes por la mayor cantidad de días hábiles con respecto al mismo trimestre del año pasado, el PIB habría crecido menos de 1,5%. En consecuencia, en las últimas minutas y la reunión de septiembre se mencionó que es probable que el crecimiento en el 2016 se ubique por debajo del 2,3% que pronostica el equipo técnico.

En contraste, la preocupación sobre el comportamiento de la inflación y de sus expectativas comenzó a moderarse. A pesar de que esta había aumentado de 8,6% en junio a 9% en julio, explicamos que la aceleración se debió casi exclusivamente al impacto transitorio del paro camionero sobre los precios de los alimentos, los cuales comenzaron a caer fuertemente desde su culminación en la segunda mitad de ese mes.
También comentamos que los datos de los dos meses previos evidenciaban una moderación en los aumentos de precios de los responsables de la inflación en el último año y medio.

En efecto, en las minutas se mencionó que el incremento de la inflación en julio “se explicó por el comportamiento de los precios de los alimentos, en gran medida, asociado al paro camionero” y que “en agosto caerían frente a julio”. Los datos de agosto, que se publicaron después de la última reunión del Banco, corroboraron estas expectativas. La inflación bajó a 8,1% y varios de sus componentes continuaron moderándose.

Además, el grupo mayoritario resaltó que “en la medida en que en los próximos meses continúe bajando la inflación, también se puede esperar que se reduzcan las expectativas”, lo cual efectivamente ha ocurrido. El último dato de inflación y la caída de las expectativas estarían reforzando la menor preocupación del Emisor sobre estos indicadores.

Lo anterior y el hecho de que el grupo mayoritario afirmó que “la política monetaria se encuentra en terreno contractivo” estarían corroborando nuestra expectativa de que no habrá más incrementos de la tasa de intervención, a la vez que se abren las puertas para la discusión del momento adecuado para comenzar a reducirla.

Por ejemplo, un codirector del grupo mayoritario expresó que existe un riesgo de que la economía se desacelere más rápido de lo esperado, en cuyo caso “debería pensarse en una eventual reducción de la tasa de intervención”. Otro codirector del grupo mayoritario manifestó que “el ajuste de la economía a las nuevas condiciones externas no es neutral al momento de presentación de la reforma tributaria”, lo que refleja su preocupación de que ella produzca un mayor debilitamiento, e implícitamente sugiere que se podría comenzar con un recorte de tasas más temprano que tarde.

Sin embargo, vemos poco probable que los recortes comiencen en el corto plazo, y más específicamente, antes de finalizar este año. Primero, aunque el grupo mayoritario prevé que la inflación continuará bajando, el nivel actual supera ampliamente el rango meta de 2% a 4%. El Banco necesita corroborar su expectativa, pero dado el tamaño de la desviación de la inflación con respecto a la meta, creemos que habrá que observar más de 3 o 4 descensos mensuales consecutivos, en magnitudes importantes para que haya confianza de que la meta se cumplirá en el 2017 y de que la tasa de intervención se puede reducir.

Segundo, el grupo mayoritario considera que el déficit externo sigue siendo muy elevado, a pesar de que en junio el equipo técnico bajó significativamente su pronóstico para este indicador y que el Banco cree que podría ser aún más bajo. Así como con la inflación, el Banco necesitará verificar que las cifras sean consistentes con los pronósticos.

Tercero, el grupo mayoritario reiteró que “el proceso de ajuste de la economía continúa de manera ordenada”. Mientras se mantenga la percepción de una desaceleración ordenada y relativamente moderada, será difícil justificar el comienzo de un ciclo bajista de la tasa de intervención.

Cuarto, el grupo mayoritario cree que hay una alta probabilidad de que la Fed, en EE. UU., incremente su tasa objetivo este año, lo cual podría generar una mayor devaluación y presiones adicionales al alza en la inflación, lo cual podría poner en riesgo el cumplimiento de la meta en el 2017. Ante esta preocupación y dado que la Fed dio señales de un incremento en diciembre, creemos que la incertidumbre se mantendrá este año, lo que dificultaría el inicio de un ciclo bajista de la tasa de intervención en los próximos meses.

Finalmente, la reforma tributaria hace parte del ajuste que necesita la economía colombiana para que no se recargue excesivamente en la política monetaria y porque contribuye a la reducción del déficit externo. Esperamos que la reforma se apruebe a finales de diciembre y que aumente el recaudo en casi 1,5% del PIB, así que la primera reunión del Emisor en la que se conocerá el alcance de la reforma será la de enero del 2017.

Andrés Pardo Amézquita
Director Ejecutivo de Investigaciones Económicas de Corficolombiana.

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