Aprovechar lo ganado

Uno de los grandes activos que tiene el Banco es el altísimo nivel de credibilidad que ganó en los últimos años, por ello subir tasas en la actual coyuntura sería prematuro, pues perdería ese plus que tiene.

Redacción Portafolio
Opinión
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Redacción Portafolio
agosto 19 de 2015
2015-08-19 01:26 a.m.

Nos inquieta que algunos miembros de la Junta del Banco de la República hayan votado por incrementar la tasa de interés de intervención en julio. Claramente hay mayor preocupación por los nuevos riesgos inflacionarios que han surgido recientemente, especialmente por la devaluación del peso. Compartimos esta preocupación, pero nos sorprende que la balanza de riesgos de estos miembros esté asignando mayor peso a un pronóstico de inflación más alto, que se explica principalmente por factores transitorios, a pesar de que las expectativas de inflación siguen ancladas, de que la proyección de crecimiento económico bajó sustancialmente (muy por debajo del potencial), y de que la demanda interna continúa desacelerándose.

Nuestro escenario base incorpora una tasa de intervención inalterada hasta el cierre de año (en 4,5%) y un recorte de al menos 0,75 puntos en el primer semestre de 2016, lo cual contribuiría a moderar la desaceleración económica el próximo año. En contraste, creemos que un aumento de la tasa de intervención implicaría una mayor desaceleración en los próximos trimestres y un crecimiento del PIB muy inferior al 3,3% que actualmente proyectamos para 2016.

Es cierto que la mayor devaluación y los nuevos riesgos inflacionarios asociados al fenómeno de ‘El Niño’ han aumentado la probabilidad de un desanclaje de las expectativas de inflación, y si esto llegara a ocurrir, es posible que el Emisor se vea forzado a subir su tasa de intervención. Sin embargo, uno de los grandes activos que tiene el Banco es el altísimo nivel de credibilidad que ganó en los últimos años, y mientras se mantenga, subir tasas sería prematuro.

En un esquema de inflación objetivo, la credibilidad de un banco central es crucial, pues permite que la inflación se desvíe de la meta cuando se presentan factores transitorios (incluso si se prevé que durarán varios meses), sin que sea necesario incrementar la tasa de intervención, especialmente en un entorno de fuerte desaceleración económica. El Emisor venía haciendo una ardua y efectiva labor de explicar que los choques de oferta sobre los precios de los alimentos y la transmisión de la devaluación a la inflación son transitorios. La mayor devaluación y la persistencia del fenómeno de ‘El Niño’ pueden generar nuevas presiones al alza, pero ambos factores califican como temporales, según resaltó el Emisor.

Esta credibilidad se ha reflejado en que las expectativas de inflación derivadas de las encuestas y de los títulos de deuda pública se ubican dentro del rango meta (2% a 4%), a pesar de que la inflación observada de 4,5% sí está por fuera de dicho rango y de que la mayoría de las medidas básicas de inflación han seguido aumentando. No hay garantía de que esta credibilidad se mantenga indefinidamente y por eso advertimos que un desanclaje de las expectativas posiblemente requeriría de un aumento en la tasa de intervención para recuperarla.

Los casos recientes de Chile y Brasil evidencian la forma en que pueden reaccionar los bancos centrales ante escenarios de presiones inflacionarias, derivadas principalmente de la devaluación, y de fuerte desaceleración económica, dependiendo de su grado de credibilidad. Chile goza de alta credibilidad, mientras que la de Brasil es baja.

En Chile, la economía y la moneda comenzaron a afectarse luego del fuerte descenso de los precios del cobre desde el segundo semestre de 2013. Antes del choque, la economía crecía cerca de 5%, pero luego cayó debajo de 3%.

Simultáneamente, la tasa de cambio subió más de 25% en los siguientes 12 meses, trayendo consigo un significativo incremento de la inflación a niveles máximos de 5,7% en octubre de 2014, muy por encima del rango meta de 2% a 4% (igual al de Colombia). El aumento de la inflación también se explicó por choques transitorios en precios de alimentos, que se han corregido en los últimos meses, así como en Colombia. Sin embargo, la inflación ha vuelto a aumentar recientemente y se sitúa en 4,5%, mientras que las medidas de inflación básica se ubican prácticamente en sus máximos niveles de los últimos años, principalmente impulsadas por la devaluación (el aumento del dólar se acerca a 50% desde finales de 2013), y también muy por encima del rango meta.

La respuesta del Banco Central de Chile fue bajar su tasa de interés desde 5% a finales de 2013 hasta 3% un año más tarde. Hasta hoy se ha mantenido en ese nivel y no se ha contemplado un incremento como opción plausible, a pesar de los riesgos inflacionarios asociados a la devaluación, principalmente porque las expectativas están ancladas. No obstante, en caso de presentarse la discusión, hay que tener en cuenta que esta tasa se ubica en un nivel ampliamente expansivo, a diferencia de lo que ocurre en el caso colombiano.

En contraste, el Banco Central de Brasil, cuya credibilidad es baja, se ha visto forzado a incrementar su tasa de interés para contener las presiones inflacionarias que ha generado la devaluación del real, en un contexto de expectativas de inflación desancladas y de recesión económica. La tasa de interés aumentó de 7,25% en 2013 a 14,25% actualmente; la inflación roza el 10%, muy por encima del rango meta (3% a 6%); y el crecimiento del PIB ha sido negativo varios trimestres y se espera una contracción cercana a 1,5% este año.

Confiamos en que el Banco de la República podrá seguir los pasos de un banco central con alta credibilidad, que se da el lujo de no incrementar su tasa de intervención ante una coyuntura de fuerte desaceleración económica como la actual.

Incluso creemos que vender reservas internacionales o intervenir en el mercado cambiario sería una opción más adecuada dado que la devaluación es ahora la principal razón detrás de los riesgos inflacionarios. Este es el momento para usar la credibilidad ganada.

Andrés Pardo Amézquita,
Director Ejecutivo de Investigaciones Económicas de Corficolombiana.
 

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