Cede la incertidumbre

Ratificamos nuestra expectativa de tasa de cambio en 1.775 pesos por dólar a finales de 2012 y en 1.750 pesos a finales de 2013 (promedio anual de 1.770 pesos por dólar).

Redacción Portafolio
Opinión
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Redacción Portafolio
octubre 04 de 2012
2012-10-04 03:45 a.m.

La semana pasada el Banco de la República mantuvo inalterada la tasa de intervención, en línea con nuestra expectativa, y extendió su programa de compra de divisas.

Creemos que el tono del comunicado de la reunión de Banrepública refleja un menor sesgo a la baja, por lo cual ratificamos nuestro pronóstico de tasa repo inalterada en el resto del año.

Por otro lado, creemos que la mayor intervención cambiaria y la necesidad del Gobierno de comprar más divisas durante 4T12 darán algún soporte a la tasa de cambio por encima de $1.775 por dólar, hasta finales de año.

No obstante, los recientes anuncios de mayor relajamiento monetario en países industrializados, especialmente en EE. UU. donde creemos que el actual programa de expansión cuantitativa (QE3) podría ampliarse a comienzos de 2013, serán los factores dominantes en el mercado cambiario, por lo cual mantenemos nuestra expectativa de mayor apreciación en 2013.

Evidentemente, el debilitamiento de la economía global continúa siendo la principal fuente de incertidumbre para el desempeño de la economía local.

Sin embargo, creemos que la preocupación de BanRep en este frente se ha moderado. Primero, porque el comunicado destaca que los precios internacionales de los productos básicos permanecen elevados, a pesar de las condiciones externas adversas. Segundo, porque creemos que BanRep considera, al igual que nosotros, que las últimas decisiones del Banco Central Europeo (compras ilimitadas de bonos soberanos con condiciones) y de la Fed (compras indefinidas de activos) han reducido sustancialmente los riesgos de un colapso financiero y económico en el mundo desarrollado.

A nivel local, creemos que el alto dato inesperado del PIB de 2T12 influyó significativamente en la decisión de política monetaria, pues reduce significativamente los riesgos a la baja de crecimiento económico.

BanRep pronosticaba un rango de crecimiento de 3,3% a/a a 4,8% a/a para ese trimestre, mientras que la cifra reportada fue 4,9% a/a, superior al 4,7% a/a en 1T12.

Por ello, BanRep mencionó que el crecimiento de 2012 probablemente se ubicará por encima del punto medio de su rango estimado (3% a 5%), en línea con nuestra expectativa de 4,4% para este año.

Sin embargo, en la rueda de prensa posterior a la reunión, el Gerente de BanRep aclaró que la subestimación en el pronóstico se debió casi exclusivamente al sorprendente dato de crecimiento del PIB de obras civiles, según lo analizamos en una columna reciente.

El PIB de obras civiles no se mide según criterios de causación (como el resto de componentes del PIB), sino de pagos (desembolsos), así que su contribución de 0,7 puntos porcentuales al crecimiento de 2T12 ocultaba la desaceleración de la mayoría de componentes de la economía. El crecimiento del PIB sin obras civiles bajó de 5,1% a/a en 1T12 a 4,3% a/a en 2T12.

Adicionalmente, BanRep resaltó que las cifras recientes sugieren que el crecimiento de 3T12 sería inferior al de 2T12, en línea con nuestra expectativa de 4% a/a para ese periodo.

BanRep incorporó estos elementos (desaceleración en 2T12 y 3T12) dentro de su decisión de estabilidad en la tasa de interés; en consecuencia, tendría que haber clara evidencia de una desaceleración más pronunciada, para que BanRep se incline por mayores recortes en la tasa repo en sus próximas reuniones.

De esta forma, el sesgo bajista en el tono de BanRep se ha moderado, sin ser del todo neutral, según lo sugiere el hecho de que la decisión no haya sido unánime (creemos que al menos 2 miembros de la Junta votaron por bajar tasas), y el hecho de que la inflación y las expectativas estén rondando el punto medio del rango meta.

No obstante, la postura actual de política, levemente expansiva, debería comenzar a producir efectos positivos sobre la demanda interna a finales de año y comienzos de 2013, por lo cual sostenemos nuestro pronóstico de estabilidad en la tasa repo en lo que resta de 2012.

A nivel cambiario, BanRep extendió su programa de acumulación diaria de divisas hasta finales de marzo. En los próximos 6 meses acumulará 3 mil millones de dólares, un promedio de 25 millones diarios.

Por su lado, el Gobierno adquirirá separadamente unos 500 millones de dólares en 4T12.

Estas compras corresponden principalmente a la obligación de acumular recursos denominados en moneda extranjera en el Fondo de Ahorro y Estabilización, el mecanismo de ahorro contra cíclico del Sistema General de Regalías.

Creemos que estas medidas contribuirán a darle algún soporte a la tasa de cambio por encima de $1.775 por dólar en lo que resta del año.

Sin embargo, el QE3 en EE. UU. será el principal generador de presiones a la baja sobre la tasa de cambio a nivel local y creemos que será más potente que las medidas cambiarias anunciadas por las autoridades locales.

Además, las presiones revaluacionistas provenientes del QE3 podrían intensificarse en 2013.

Creemos que la Fed incrementará los montos de compras mensuales de activos a comienzos del próximo año, ante un mayor debilitamiento de la economía de EE. UU. en 4T12 como consecuencia de la elevada incertidumbre asociada a las elecciones presidenciales y legislativas, al precipicio fiscal (vencimiento de beneficios fiscales equivalentes a 4,5% del PIB a finales de 2012), y a las negociaciones para aumentar el techo de la deuda, el cual se estaría alcanzando en diciembre.

Aunque la mayoría de indicadores empezarán a sentir los efectos de estos acontecimientos a lo largo de este trimestre, hay uno que sirve como preludio de lo que está por venir: las órdenes de bienes de capital. Estas se han desacelerado rápidamente y su crecimiento entró en terreno negativo recientemente.

Este indicador está sintiendo los efectos de la incertidumbre con mayor antelación porque las decisiones de inversión en bienes de capital implican gastos elevados y difíciles de revertir, y se toman antes que otras decisiones, como la contratación de personal u otros gastos corporativos.

De esta forma, ratificamos nuestra expectativa de tasa de cambio en $1.775 por dólar a finales de 2012 y en $1.750 a finales de 2013 (promedio anual de $1.770 por dólar.

Andrés Pardo Amézquita 

Gerente de Investigaciones Económicas de Corficolombiana. 

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