Consultorio/Seguimiento al marco estratégico de Ecopetrol

La estructura planteada es factible siempre y cuando se presente un escenario de relativa estabilidad (incluye disminución de atentados), y sobre todo contando con el compromiso del Gobierno de condicionar la repartición de dividendos al cumplimiento de los objetivos de la empresa.

Redacción Portafolio
Opinión
POR:
Redacción Portafolio
octubre 02 de 2014
2014-10-02 11:39 p.m.

Habiendo pasado cuatro años desde el lanzamiento del Marco Estratégico 2011 - 2020 de Ecopetrol, evaluamos su nivel de cumplimiento y los cambios realizados a este marco. Buscamos determinar qué tan factible es el cumplimiento del marco estratégico actual, y su sensibilidad frente al comportamiento de variables como la producción y el precio del petróleo; la estructura de capital de Ecopetrol y su política de dividendos.

La empresa logró un elevado cumplimiento sobre las metas anunciadas en el plan del 2008 al 2010: 18 mil millones de dólares en Capex en donde más del 60 % se destinó a Exploración y Producción, logrando un ROCE (Retorno sobre el Capital Empleado) del 17 %, la producción promedio pasó de 399 mil barriles de petróleo equivalente diario (bped) en 2007 a 594 mil bped en 2010, con un crecimiento del 49 %. Las reservas probadas pasaron de 1.486 millones de barriles en 2007 a 1.878 en 2009. El marco estratégico actual es más ambicioso. Sin embargo, el hallazgo de petróleo es elevadamente incierto, lo mismo el precio de venta y la tasa de cambio.

Si bien se puede asumir que la totalidad de la producción es vendida, una buena parte del desempeño de Ecopetrol, está fuera de su control.

La evolución del presupuesto de inversión para el marco estratégico a 2020 evidencia que se mantiene la elevada importancia relativa que tiene la exploración y producción, así como un impulso adicional a las actividades de transporte. Esto se explica por las dificultades operativas que ha tenido la empresa y la ausencia de hallazgos importantes, junto a la disminución en la producción. Por el lado de la financiación, se destacan los 7,5 mil millones de dólares que se esperan a partir de la emisión de acciones. Si Ecopetrol vendiera a precios de mercado sus participaciones en EEB e ISA, recaudaría unos 781 millones de dólares por lo que emitiría 6,72 mil millones de dólares en acciones, una cifra levemente superior al 10 % de la capitalización bursátil actual (65 mil millones de dólares). La financiación vía deuda se ha venido realizando, en el 2014 ya se han emitido 3,2 mil millones de dólares. La generación de caja interna requerida incrementa en términos relativos y absolutos pues pasa de 51 mil millones de dólares en 10 años, a 51,4 mil millones de dólares en 7 años.

Dentro de las metas más importantes del marco está completar una adición total de reservas de 6 mil millones de barriles (un inventario aproximado de 4 mil millones de barriles para el 2020). Se espera llegar a producir 1 millón de bped en el 2015 y 1,3 millones bped en el 2020. Algo difícil si para el 2014 esperamos una cifra de 765 mil bped, y el promedio de crecimiento en producción de los últimos 6 años no supera el 8%. Los ataques terroristas a la infraestructura petrolera (más de 60 en la primera mitad del año) han sido un obstáculo muy importante para la producción y el transporte del crudo. En la primera mitad del 2014 se había ejecutado aproximadamente la tercera parte del Capex del año, y solo el 16,5 % se destinó a actividades exploratorias. Adicionalmente las expectativas de precio futuro del petróleo no son positivas.

Bajo este contexto el Gobierno disminuyó su expectativa de dividendos esperados de Ecopetrol para el 2015 que corresponden a los resultados del 2014.

Recientemente, Ecopetrol aclaró -¿o cambio? - que los objetivos de producción no son para el promedio del año sino para el cierre del año.

Complementamos el análisis con una simulación financiera de Ecopetrol que parte de un escenario conservador. Se proyectaron los estados financieros incluyendo la estructura de financiación anunciada, y los supuestos de inversión del 2014 al 2020, distribuyendo homogéneamente la colocación de deuda y asumiendo que en el 2017 hay una emisión de acciones. Utilizando estos supuestos el plan se puede cumplir. La razón de deuda sobre Ebitda (utilizada para ver la capacidad de una empresa para honrar sus obligaciones con su actividad económica) pasa de 0,87 en 2014 a 0,56 en el 2020. La relación de deuda sobre el total de deuda más el patrimonio (indicador utilizado para evaluar la estructura de capital de una empresa) pasa de 26,7 % en el 2014 a 24,7% en el 2024. Los requerimientos de generación de caja interna del orden de 15 billones de pesos en el 2014 y el 2015 son elevados para una empresa que genera un Ebitda aproximado de 30 billones de pesos en esos años, pero es factible.

Sin embargo, la utilización de la generación de caja interna (menos recursos para repartir), implica menos espacio para la repartición de dividendos. La ausencia de una política de dividendos (de acuerdo con la información consignada en la forma 20F que Ecopetrol le reporta a la SEC, regulador estadounidense) es un factor de incertidumbre para el cumplimiento de plan.

Se observa que variaciones del orden del 10 % en tasa de cambio o en la cotización del petróleo comienzan a hacer daño en el modelo financiero, lo mismo ocurre con variaciones superiores al 5 % en la producción. Concluimos que la estructura planteada es factible siempre y cuando se presente un escenario de relativa estabilidad (incluyendo la disminución de los atentados terroristas), y sobre todo contando con el compromiso del Gobierno de condicionar la repartición de dividendos al cumplimiento del marco estratégico y su financiación.

Andrés Duarte Pérez
Gerente de Renta Variable de Corficolombiana

 


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