Dilema monetario

Aunque hay señales de que la tasa de intervención se mantendrá en 4,5 % durante la mayor parte del 2015, estimamos que habrá una tendencia a la baja en la inflación y en el déficit en cuenta corriente a finales del año, con lo cual la tasa bajaría, pero solamente en el último trimestre.

Redacción Portafolio
Opinión
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Redacción Portafolio
junio 02 de 2015
2015-06-02 04:21 a.m.

El Banco de la República mantuvo nuevamente su tasa de interés de referencia inalterada en su reunión de mayo, por unanimidad.

El comunicado y los comentarios recientes de varios integrantes de la Junta del Emisor sugieren que hay una preferencia por que la tasa de referencia se mantenga estable durante la mayor parte del año, ante el dilema que se presenta entre una inflación y un déficit en cuenta corriente altos, y una economía desacelerándose.

Sin embargo, estimamos una tendencia a la baja en la inflación y en el déficit en cuenta corriente a finales del año, y por eso creemos que la tasa de referencia bajará, pero solamente en el último trimestre.

La reunión del Emisor de mayo no arrojó sorpresas. Se volvió a destacar que la demanda interna está desacelerándose, principalmente debido al choque adverso asociado a la caída de los precios del petróleo, y en menor medida, al menor desempeño de los principales socios comerciales del país.

En efecto, el equipo técnico del Banco estima que el crecimiento del PIB en el primer trimestre del 2015 se habría ubicado entre 2% y 3,5%, con 2,7% como cifra más probable, lo cual coincide con nuestro pronóstico, y muy inferior al 3.5% del trimestre anterior.

Por otro lado, la junta insistió en que el aumento de la inflación obedece a factores transitorios y resaltó que las expectativas de inflación a distintos plazos permanecen dentro del rango meta.

El gerente del Banco reiteró que espera una inflación cercana a 4% al cierre de este año, por debajo del 4,6% actual, y que en 2016 se acerque a la meta de 3%.

Una desaceleración económica de la magnitud que se habría presentado en el primer trimestre implica que el PIB ya estaría por debajo de su nivel potencial, lo que sugeriría la posible conveniencia de bajar las tasas de interés.

No obstante, los altos niveles de inflación y la ampliación del déficit en cuenta corriente están limitando el espacio para hacerlo.

En efecto, varios miembros de la junta han manifestado su preocupación por el actual desbalance de las cuentas externas.

En contraste, el aumento de la inflación no parece estar generando igual preocupación, pues todos los miembros de la junta consideran que se debe a factores transitorios.

Sin embargo, en nuestra opinión, es claro que el Emisor quiere corroborar esta última hipótesis, y mientras la inflación no esté en una clara senda descendente, es poco probable que encuentre espacio para bajar la tasa de referencia.

Según hemos explicado en columnas previas, estimamos que la inflación se mantendrá muy cerca de 4,5% en los próximos 3 a 4 meses, principalmente por tres factores:

i) la inflación de los alimentos procesados, que explicó la mitad del aumento de la inflación total en el primer trimestre, se mantendrá elevada, pues el precio del arroz, casi único responsable del aumento de este rubro, se ha estabilizado en niveles altos, y la anticipada corrección a la baja tardará unos meses, después de que ingresen los contingentes de importaciones provenientes de Ecuador, de que inicie la cosecha a finales de julio, y de que haya comenzado la desacumulación de inventario costoso que entró de EEUU por los altos aranceles;

ii) la inflación de los bienes transables seguirá aumentando gradualmente por efectos de la devaluación de la tasa de cambio hasta mediados del tercer trimestre del 2015; y

iii) la inflación de los alimentos perecederos, que causó una tercera parte del aumento de la inflación total en el primer trimestre, seguirá descendiendo, liderada principalmente por una corrección a la baja en los precios de la papa (que explicó la mitad del aumento de la inflación de estos alimentos), tal como se comenzó a observar en abril.

Sin embargo, esperamos que el descenso de la inflación se acentúe hacia finales del tercer trimestre, bajando a 3,8% al cierre de año, pues en ese momento debería comenzar a materializarse el fuerte descenso que anticipamos en la inflación del arroz, el cual liderará la corrección a la baja en la de los alimentos procesados; mientras que la de los transables se estabilizará y luego cederá ligeramente, en la medida en que la tasa de devaluación anual se reduzca en los últimos meses del año.

En este punto, es importante mencionar que coincidimos con el Gerente del Banco cuando afirma que la expectativa de inflación relevante no es la del cierre del 2015, sino las de plazos más largos, comenzando con las de 12 meses en adelante, y que efectivamente se encuentran mucho más cerca a la meta de 3%.

De esta forma, creemos que el Emisor podría recortar su tasa de referencia incluso con la inflación por encima del rango meta de 2% a 4%, siempre y cuando haya una clara tendencia descendente.

Por otro lado, también hemos explicado en columnas previas que esperamos que el déficit en cuenta corriente se modere en el transcurso del año, a pesar de que será más alto en el 2015 con respecto al del 2014.

Este comportamiento se sustenta en un déficit comercial que irá disminuyendo ante nuestra expectativa de recuperación gradual de los precios del petróleo en la segunda mitad del año, y en una menor dinámica de las importaciones, ante la devaluación de la tasa de cambio y la menor demanda de bienes de capital por parte del sector minero-energético, pero también teniendo en cuenta que las compras externas de petróleo refinado comenzarán a caer fuertemente en el último trimestre, una vez entre en operación la Refinería de Cartagena.

Dado este comportamiento que anticipamos para la inflación y la cuenta corriente en los próximos meses, esperamos que la tasa de referencia se mantenga en 4,5% hasta el tercer trimestre, pero que baje a 4% en el cuarto.

Andrés Pardo Amézquita

Director Ejecutivo de Investigaciones Económicas de Corficolombiana

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