La eurozona ha sobrevivido los choques gemelos de la crisis financiera mundial de 2007-09 y de sus propios problemas de 2010-12. Ahora está disfrutando de una buena recuperación, pero esto no justifica la despreocupación: el PIB real per cápita ha sufrido de una década perdida. Por esto, la recuperación es más bien una oportunidad para implementar reformas, tanto a nivel nacional como a nivel regional.
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La cuestión es qué reformas elegir. Este año, el PIB per cápita en la eurozona superará finalmente su nivel de 2007. Desde 2013, la producción de la región ha estado aumentando en la misma proporción que la de EE. UU. La principal explicación de este vuelco, más allá de las fuerzas cíclicas, ha sido la determinación del Banco Central Europeo (BCE).
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Un momento decisivo fue la declaración del presidente del Emisor, Mario Draghi en 2012 — un momento de crisis en los mercados de deuda soberana — de que: “Dentro de nuestro mandato, el BCE está listo a hacer lo que sea necesario para preservar el euro. Y créanme, será suficiente”.
Tenía razón. El anuncio del programa de ‘Transacciones monetarias directas’ del BCE en agosto de 2012 convirtió su promesa en una política. Eso cambió la opinión del mercado y redujo los elevados rendimientos de los bonos soberanos italianos y españoles. El BCE rebajó drásticamente los intereses y, en 2015, también lanzó su programa de compra de activos.
Otras medidas han incluido la creación del Fondo Europeo de Estabilidad Financiera (FEEF) y su sucesor, el Mecanismo Europeo de Estabilidad (MEDE); los programas de apoyo a los países afectados, cuatro de los cuales han concluido exitosamente; la determinación de los países por hacer lo necesario para permanecer en la eurozona; la creación del Mecanismo Único de Supervisión (MUS) para los bancos y los pasos tomados hacia la creación de una unión bancaria y de mercados de capital.
Independientemente de los errores cometidos en la creación y en el manejo de la eurozona, los miembros se han mostrado mucho más decididos a mantenerla a flote de lo que anticipaban quienes no son miembros, especialmente el Reino Unido y EE. UU.
Sin embargo, aún quedan retos por abordar. En su análisis, el Fondo Monetario Internacional (FMI) señala que “la crisis de los años 2007-08 marcó el fin de la tendencia de convergencia y el inicio de una tendencia de divergencia que se está corrigiendo lentamente”. Es cierto, algunos países afectados han mostrado grandes recuperaciones, en particular Irlanda.
El PIB real per cápita de Portugal y de España también ha vuelto a situarse en los niveles de 2007. Sin embargo, el de Alemania ha aumentado un 20% con respecto al de Italia durante la última década. El PIB real per cápita griego continúa siendo más de un 20% inferior al de 2007.
El desempleo sigue siendo elevado en Grecia, España y, en menor medida, en Italia. El endeudamiento público y privado también continúa siendo elevado en muchos países. Por lo tanto, es útil que el crecimiento del PIB nominal esté ahora por encima del rendimiento de los bonos del Estado, incluso en Italia.
Eso es en parte debido a los sobreendeudamientos, pero también porque la paciencia del público se ha desgastado y la cabida para maniobras políticas es limitada, otro choque pudiera resultar catastrófico.
Esta recuperación debe perdurar. Por lo tanto, el BCE no debe endurecer prematuramente. Después de todo, la inflación subyacente de los precios al consumidor ha estado por debajo del 2% desde 2008. La política fiscal también debería utilizarse dondequiera que haya cabida, particularmente en Alemania. Las economías más débiles también deben avanzar vigorosamente con reformas procrecimiento y proempleo.
¿Qué sucederá, entonces, con las reformas de la eurozona? Dudo de la sabiduría y de la viabilidad de las propuestas de Emmanuel Macron, en particular de sus ideas para una integración fiscal mejorada.
Los resultados de la elección alemana también deben dificultar mucho más el hacer grandes cambios en apoyo de estas reformas. La unión bancaria necesita un respaldo fiscal para el seguro de depósitos. Pero puede que sea sólo hasta ahí a donde puede llegar la integración fiscal.
Adam Lerrick, del American Enterprise Institute, ha sugerido un plan para mitigar el impacto de los choques fiscales asimétricos, sin el apoyo del BCE y sin transferencias fiscales. Durante una crisis, los rendimientos de los bonos del Estado en los países vulnerables aumentan en relación con los de los más fuertes.
Según Lerrick, en el pico de la crisis el aumento inesperado de las tasas de interés relativas les costó a España e Italia más de 5.000 millones de euros al año combinados. A lo largo de un plazo medio de siete años hasta el vencimiento, el impacto alcanzó más de 35.000 millones.
Si una parte de las ganancias de los países fuertes se transfiriera temporalmente a los débiles, este impacto se mitigaría. Bajo la propuesta de Lerrick: “Los miembros que reciben una disminución inesperada en costos de financiamiento aportarán el 50% de su ganancia a una Cuenta de Estabilización de Costos de Financiamiento”. Estos fondos se destinarían a los miembros que experimentaran un aumento inesperado en los costos de financiamiento relativos y cubrirían el 50% de su pérdida.
Las transferencias pararían cuando los rendimientos se estabilizaran y se pagarían de vuelta cuando se revirtieran. Los países sólo serían elegibles si se atuvieran a las normas fiscales.
Este plan no requeriría un nuevo tratado, no generaría transferencias continuas y no socializaría los riesgos de crédito. Pero sería un gesto de solidaridad. También reduciría la necesidad de las transacciones monetarias del BCE.
Políticamente, esta idea puede ser atractiva para los alemanes, al tiempo que fortalece la solidaridad que otros desean. Éste es el tipo de idea imaginativa que la eurozona debería contemplar. La eurozona nunca será una federación fiscal, por lo que es necesario inventar alternativas.
Es vital que la eurozona no sólo sobreviva, sino que prospere. Por esta razón, el período de recuperación es una oportunidad para que los miembros avancen en reformas, tanto individual como colectivamente.
Martin Wolf
Columnista de Financial Times
