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Desempolvando las opciones ‘put’ para la acumulación de reservas

La mayor liquidez en moneda local no iría en contravía de la estrategia de inflación porque el Emisor cuenta con los mecanismos para controlarla.

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octubre 09 de 2018
2018-10-09 09:53 p.m.
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El Banco de la República decidió, en su Junta Directiva del 28 de septiembre, iniciar un programa de acumulación de reservas usando opciones ‘put’. Las opciones ‘put’ del Banco son usadas para dos fines: control de volatilidad -inactivas en la actualidad- o aumento de las reservas internacionales.

La última vez que se usaron para aumentar las reservas, en 2008, el Banco compró US$450 millones en tres meses. Diez años después, ante una posible reducción de la Línea de Crédito Flexible del Fondo Monetario Internacional, el banco central decide aumentar las reservas internacionales que rondan los US$47.500 millones.

El mecanismo está dirigido a los Intermediarios de Opciones Cambiarias (IOC), principalmente bancos y corporaciones financieras, quienes son al mismo tiempo Intermediarios del Mercado Cambiario. En la primera subasta de este año se aprobaron US$400 millones y se recibieron ofertas por US$1.274,5 millones: US$1.228 millones de bancos y US$46,5 millones de corporaciones financieras. La prima que pagaron los participantes fue $2,51 por dólar. Las subastas, según el comunicado del Banco de la República, se realizarán mensualmente y el monto se anunciará en cada convocatoria.

A continuación se sugiere una manera sencilla de ver cómo funciona:

1. Se calcula la TRM promedio de los últimos 20 días hábiles.
2. Se compara la TRM vigente contra el promedio calculado. Si la TRM vigente está por debajo del promedio, la opción es ejercible.
3. Si la opción es ejercible, los intermediarios pueden vender dólares hoy al Banco de la República a la TRM vigente.
4. Idealmente, los intermediarios venderían dólares cuando el precio de venta sea mayor al costo. El costo debe incluir la prima pagada.

La primera pregunta clave es si las opciones se pueden ejercer hoy. Una forma sencilla de ilustrarlo sería la siguiente: El 2 de octubre –un día después de la subasta–, la TRM vigente ($2.993,74) estaba por debajo del promedio de los últimos 20 días ($3.030,79). Es decir, ese martes se cumplía la condición de ejercicio. Ahora bien, los intermediarios, quienes pagaron una prima de $2,51 para participar, buscarían vender dólares a la TRM vigente ($2.993,74) cuando pudieran comprarlos por debajo de $2.991,23 ($2.993,74 - $2,51). En otras palabras, la utilidad resulta de la diferencia entre ingresos menos costos y los costos deben incluir la prima.

En este ejercicio el ingreso es lo que recibo por la venta ($2.993,74) y los costos incluyen lo que pago en el mercado por los dólares más la prima ($2.991,23 + $2,51= $2.993,74). Note que $2.991,23 es el punto de equilibrio, es decir, donde los intermediarios ni ganan ni pierden comprando dólares para luego venderlos al banco central.

Usualmente, cerca al punto de equilibrio aparecerán quienes ven una oportunidad de compra de dólares en el mercado. El martes, por ejemplo, los intermediarios a quienes les habían otorgado las opciones sabían que podían comprar dólares por debajo de $2.991,23 para venderlos luego al Banco de la República con alguna utilidad. Así pues, no resulta extraño que el precio mínimo de ese día se ubicara en $2.992. De cierta manera ese punto de equilibrio se convierte en un nivel psicológico para el mercado.

El promedio de 20 días se calcula diariamente y las TRM que han entrado en el cálculo han sido más bajas que las salientes. Esto hace que el promedio caiga y la ventana de tiempo para ejercer las opciones se reduzca. Así, por ejemplo, el viernes ya no se cumplía la condición de ejercicio: la TRM ($3.028,16) se ubicó por encima del promedio de 20 días ($3.019,19). A primera hora del día ya sabemos dónde está la TRM vigente y, obviamente, podemos calcular el promedio de 20 días. Por tanto, antes de que abra el mercado ya sabemos si alguien puede o no venderle dólares al República hoy. La condición de ejercicio se puede activar o inactivar varias veces durante la vigencia de las opciones.

Por lo anterior, la segunda pregunta clave es cuál es la TRM formada hoy que activa la condición de ejercicio mañana. Lo que nos interesa averiguar es si la TRM que se está formando hoy en el mercado es capaz de bajar el promedio hasta hacerlo ejercible. En este ejemplo, si la TRM formada y publicada el viernes (vigente el fin de semana) se hubiera ubicado en $3.016,49 el promedio hubiera caído a $3.016,50 y las opciones se hacían nuevamente ejercibles el día hábil siguiente. Luego, el nuevo punto de equilibrio, donde los intermediarios ni ganan ni pierden con las opciones, ya no es $2.991,24 -como el martes- sino aproximadamente $22 más arriba.

El ejercicio de ver dónde está el promedio hoy y donde se activa la condición de ejercicio mañana, se mantiene durante la vigencia de la opción. Usualmente un mes. Si estamos interesados en ver dónde están los niveles clave recordemos que la condición de ejercicio se aplica a la TRM, es decir, al promedio de compras y ventas del día, no a la tasa de cierre. Puede pasar que, en el último instante, antes del cierre de mercado, el dólar caiga abruptamente, pero la TRM haya promediado operaciones con tasas mucho más altas. Entonces, aunque en el cierre el dólar cayó, al día siguiente la TRM será mayor que el promedio de los últimos 20 días. No se cumple la condición de ejercicio.

Hasta el martes 9 de octubre el ejercicio de las opciones había sido prácticamente nulo. En el caso que se ejercieran las opciones -estarán vigentes hasta el 31 de octubre-, el Banco de la República compraría dólares y entregaría pesos. La mayor liquidez en moneda local, por cuenta del ejercicio de las opciones, no iría en contravía de la estrategia de inflación objetivo porque el Banco de la República cuenta con los mecanismos para controlarla. Así mismo, el Banco ha subrayado que no busca generar una devaluación del peso colombiano. Por lo pronto, no existe una duración predefinida del programa ni un número de subastas por lo cual el mecanismo podría estar vigente por un buen tiempo y valdría la pena hacerle seguimiento.

David Rivera Palacio, CQF
​Head Trader
Divisas y Derivados
Banco de Bogotá
Las opiniones expresadas por el autor en este artículo son personales y no comprometen al Banco.

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