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Es mejor cubrir que lamentar

Gobierno evalúa el uso de coberturas financieras sobre el precio del crudo. Puede hacerse a costos razonables y protegerá los ingresos de Ecopetrol.

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octubre 23 de 2018
2018-10-22 09:31 p.m.
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El Gobierno de Colombia está considerando la posibilidad de cubrir sus ingresos petroleros mediante la implementación de coberturas financieras sobre el precio del crudo.

Esta estrategia ha sido utilizada desde hace casi dos décadas por el Gobierno de México y por la petrolera estatal de ese país, Pemex.

A continuación, analizamos las razones para considerar la contratación de un esquema de coberturas por parte de Ecopetrol y revisamos precedentes internacionales.

En particular, consideramos que es posible realizar las coberturas petroleras a costos razonables y aumentar los ingresos petroleros del Gobierno Nacional Central (GNC) del año 2020, cuando las presiones fiscales serán aún más fuertes que en 2019.

Con la descolgada de precios del crudo entre 2014 y 2016, los ingresos petroleros del GNC pasaron de 3,3% del PIB en 2013 a 0,1% en 2016 (Gráfico 1), una reducción superior a 30 billones de pesos que además significó un choque macroeconómico muy fuerte del que todavía nos estamos recuperando, y que generó dudas sobre la capacidad del país para alcanzar sus objetivos de gasto e inversión en el corto plazo. Bajo las condiciones actuales, Colombia difícilmente podría soportar un choque como el de 2014.

En la actualidad, la cobertura de riesgos por parte de Ecopetrol es marginal y se circunscribe a mitigar efectos cambiarios sobre el balance de la subsidiaria Ocensa; esto es posible gracias a la existencia de una guía aprobada por Junta Directiva de Ecopetrol para el uso de coberturas financieras en el mercado over the counter (OTC).

Así mismo, se destaca la aplicación de contabilidad de coberturas por parte de Ecopetrol para cubrir, de forma natural, la diferencia en cambio de un nominal de deuda por 3.332 millones de dólares mediante un cronograma de exportaciones de crudo hasta el 2023.

La gestión financiera y operativa de Ecopetrol se fortaleció durante el periodo de precios bajos y explica en parte que el Gobierno aumentara los ingresos petroleros esperados para los próximos años, a pesar de proyectar una senda conservadora de precios.

En efecto, las proyecciones de ingresos fiscales se realizaron con un Brent promedio de 67 dólares por barril (dpb) en 2018 y 65 dpb en 2019, respectivamente, mientras que el precio actual es superior a 80 dpb y probablemente el promedio para todo 2018 estará alrededor de 75 dpb. Además, los principales analistas especializados han venido aumentando sus proyecciones y en promedio esperan que el Brent sea de 74 dpb en 2019, aunque varios pronostican niveles de 80 dpb o superiores.

Los bajos niveles de volatilidad y las perspectivas alcistas en precios del crudo reducen el precio de la prima que se pagaría por contratar una cobertura financiera, ya sea para proteger el balance de Ecopetrol o los ingresos petroleros del Gobierno, por lo que consideramos que este es un buen momento para cubrir el precio del commodity.

Una buena referencia son las coberturas que viene realizando México. Tanto el Gobierno, a través de la Secretaria de Hacienda, como Pemex, han adoptado estrategias para proteger su riesgo ante un desplome en el precio del crudo mediante la contratación de coberturas financieras sobre una porción de su producción.

La Secretaría de Hacienda cubre cerca de 250 millones de barriles de petróleo al año mediante la compra de una opción ‘put’ que le garantiza una protección total en caso de una caída del precio por debajo de un nivel determinado.

Pemex, por su parte, en 2017 dispuso de 133,5 millones de dólares para cubrir cerca de 100 millones de barriles de crudo; en 2018 este programa le costó 449,9 millones de dólares para cubrir la misma cantidad de crudo, equivalente a un 20% de su producción anual.

La estrategia con opciones escogida por Pemex se denomina put-spread, en la cual la estatal garantiza una compensación máxima de 5 dpb en caso de que el precio del crudo se ubique por debajo de su rango de precios presupuestados.

De darse el escenario opuesto, tanto Pemex como la Secretaría pueden optar por no ejercer su opción y en ese caso vender a precio de mercado, con lo que aprovechan toda la subida en la cotización del crudo.

Ya sea esta u otras estructuras de opciones que se pueden implementar, el éxito de este programa de coberturas depende de hacer la suficiente pedagogía, por parte del Gobierno, para permitirle al país comprender las bondades de estabilizar parte de los ingresos petroleros independientemente del curso de los precios. Estimamos que a Ecopetrol le costaría entre 0,7 y 1,9 billones de pesos cubrir a 80 dpb la mitad de su producción anual de crudo (aproximadamente 100 millones de barriles).

Este valor es inferior al ingreso petrolero adicional que consideramos tendrá el Gobierno en 2019, cercano a 2,8 billones de pesos, como resultado de que el precio por barril observado en 2018 (75 dpb) ha superado en 8 dólares el precio presupuestado (cada dólar adicional en el precio del crudo genera 350 mil millones de pesos adicionales para el GNC).

Adquirir esta cobertura le permitiría a Ecopetrol proteger parte de su balance financiero de 2019, mientras que al Gobierno le garantizaría como mínimo 2,7 billones de pesos en ingresos petroleros adicionales en 2020.

En caso de mantenerse el precio por encima de 80 dpb y si Ecopetrol adopta estrategias similares a las mexicanas, podría aprovechar los precios altos y alcanzar ingresos adicionales, frente al presupuesto, sobre los 6 billones de pesos dados los niveles actuales de tipo de cambio. Precisamente, la devaluación de la moneda ha permitido que el precio actual del crudo en pesos sea el más alto de la última década.

Julio César Romero
Economista jefe

Cristhian Cruz Moreno
Analista Investigaciones

Económicas Corficolombiana

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