Creemos que la recuperación reciente de los mercados emergentes, incluido el colombiano (disminución de las tasas de interés de los mercados de deuda y apreciación del peso), está estrechamente relacionada con un creciente escepticismo sobre la eventual implementación de las políticas económicas pro-crecimiento de Donald Trump en EE. UU.

Sus iniciativas clave en el frente fiscal (recortes de impuestos y mayor gasto de infraestructura) se han ido dilatando en el tiempo y la magnitud esperada se ha moderado, mientras que las que podrían perjudicar el desempeño económico en el corto plazo, como los cambios en la política comercial, han tenido un mayor avance.

Desde finales del año pasado veníamos advirtiendo que los mercados financieros estaban siendo excesivamente optimistas sobre la magnitud, el impacto y la velocidad de implementación de las propuestas de Trump en el frente fiscal, a la vez que estaban subestimando los riesgos negativos asociados a la implementación de políticas proteccionistas.

Dichas expectativas se manifestaron inicialmente en desvalorizaciones de los mercados emergentes y un fortalecimiento del dólar, pues podían significar que la Reserva Federal (Fed) iba a tener que incrementar su tasa de interés más rápido de lo que se anticipaba (ante la expectativa de mayor crecimiento e inflación en los próximos años) y de que las tasas de interés de largo plazo debían encontrar un nuevo nivel de equilibro más elevado (ante la expectativa de un aumento en el déficit fiscal en los próximos años). Sin embargo, este efecto se ha ido diluyendo en lo corrido de 2017, según lo anticipamos.

En efecto, los avances de Trump en cuanto a cambios en la política fiscal han sido limitados. Todavía no se conocen detalles de la eventual propuesta de reforma tributaria y no ha habido mayores anuncios sobre el plan de aumento de gasto en infraestructura. Incluso Trump ya ha sugerido que podría presentar una propuesta menos ambiciosa, además de que cada vez es más evidente que conciliar las grandes diferencias entre sus planes de reforma y los de la Cámara de Representantes será una tarea ardua y extensa.

En particular, el fracaso de la semana pasada para que el Congreso de mayoría republicana aprobara una nueva Ley de Salud y derogara la de Obama (el Obamacare), todo con el apoyo de Trump, ha sembrado nuevas dudas sobre la capacidad del presidente de impulsar su ambiciosa agenda legislativa, incluyendo la reforma tributaria.

Lo anterior ha comenzado a generar una expectativa de que el estímulo fiscal podría ser menor y tomaría más tiempo en impactar la actividad económica, corroborando lo que hemos advertido y reflejándose en algunas correcciones a la baja en el dólar, en las tasas de interés de la deuda global y en un renovado apetito por activos de países emergentes.
En contraste, las medidas relacionadas con proteccionismo comercial son las que más han avanzado en los primeros meses de la nueva administración, considerando el retiro formal del Acuerdo Transpacífico de Cooperación Económica (TPP) y la gran atención que ha captado la intención de renegociar el NAFTA.

En particular, dos temas que han resonado con alguna fuerza desde la posesión de Trump son la posible imposición de tarifas arancelarias o la creación de un impuesto de ajuste fronterizo. En nuestra opinión, este tipo de medidas acarrearían impactos negativos en el desempeño económico de EE. UU. en el corto plazo, que todavía los mercados continúan subestimando.

Todo lo anterior está generando nuevos casos de valorización de la deuda global y de activos y monedas de países emergentes.

Adicionalmente, habíamos anticipado que la incertidumbre asociada a los planes económicos de Trump iba a ser un factor de riesgo permanente para el desempeño de la economía de EE. UU. en 2017 y que sus efectos negativos se podrían materializar en el transcurso del primer semestre, después de su posesión en enero. Este es uno de los argumentos por los cuales aún esperamos que el ritmo de normalización de tasas de interés en EE. UU. sea un poco más lento de lo que está estimando la Fed desde finales del año pasado.

Hasta la última reunión de la Fed, la mayoría de la información disponible correspondía a enero y solamente en unos pocos casos, a febrero, por lo cual no había una clara evidencia de que la incertidumbre estuviera afectando la actividad económica en EE. UU. Sin embargo, algunos indicadores recientes han empezado a dar señales de una eventual ralentización de la economía.

Por ejemplo, el modelo de pronóstico del PIB de la Fed de Atlanta, el GDPNow, que se actualiza cada vez que se reportan nuevos datos, ha venido desmejorando con la información semanal de los primeros meses del año. El primer cálculo del GDPNow, correspondiente al 30 de enero, arrojaba un crecimiento esperado del PIB de 2,3% en el primer trimestre, pero el de la semana pasada ya se situaba en apenas 1%.

Otro caso notorio es el del crédito bancario en EE. UU. Desde la elección de Trump, su tasa de crecimiento mensual anualizada se ha frenado significativamente: las de diciembre y enero fueron negativas (primera vez en más de 5 años que se observan contracciones consecutivas) y la de febrero fue de apenas 0,3%, muy por debajo de su promedio de 5,8% de los últimos 5 años y la más baja desde agosto de 2013.

De esta manera, creemos que este debilitamiento moderado que anticipamos en el primer semestre podría motivar a la Fed a reevaluar, a mediados de año, la conveniencia de materializar su estimación de dos incrementos adicionales en 2017 (nosotros esperamos un incremento más este año, en lugar de dos), lo cual le restaría nuevamente presiones al alza a las tasas de la deuda global y al dólar, e impulsaría mayores flujos de inversión hacia activos de países emergentes.

Andrés Pardo Amézquita,
director Ejecutivo de Investigaciones Económicas de Corficolombiana.