Consultorio / El deber de reaccionar

El BCE tendrá que tomar medidas como reactivar el programa de compra de deuda soberana, ofrecer más líneas de liquidez y hasta recortar su tasa.

Redacción Portafolio
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Redacción Portafolio
mayo 30 de 2012
2012-05-30 11:54 p.m.

La crisis europea ha regresado con fuerza tras confirmarse la desaceleración económica de la zona euro en el segundo trimestre del 2012 y luego de los negativos resultados electorales en Francia y Grecia (incluyendo la mayor probabilidad de que Grecia abandone la unión monetaria). Creemos que el deterioro reciente de los mercados podría continuar por varias semanas, e inclusive intensificarse después de las elecciones en Grecia a mediados de junio.

Bajo este escenario, pensamos que el Banco Central Europeo (BCE) tendrá que reaccionar a través de medidas adicionales, como la reactivación de su programa de compra de deuda soberana, la oferta una nueva ronda de líneas de liquidez y, posiblemente, recortar su tasa de referencia. Estas medidas, que podrían adoptarse en el tercer trimestre, ratificarían nuestra expectativa de un año caracterizado por mayores medidas de estímulo monetario provenientes de los países desarrollados.

A pesar del buen comportamiento de los mercados entre enero y marzo de 2012, seguíamos sosteniendo que se presentarían nuevos episodios de volatilidad en el 2012, pues creíamos que la culminación del canje de deuda griega y las medidas de liquidez anunciadas por el BCE solamente otorgaban alivio transitorio. Algunos indicadores de mercado han regresado a los niveles preocupantes que se observaron en diciembre de 2011, cuando la crisis europea alcanzó su punto más crítico, por lo cual creemos que se están dando las condiciones para que el BCE vuelva a intervenir en los mercados.

No obstante, no todos los indicadores muestran el mismo nivel de estrés. Dado que el BCE ha sido más reactivo que preventivo durante esta crisis, creemos que la adopción de nuevas medidas de emergencia podría retardarse hasta julio de este año.

La perspectiva de crecimiento de Europa ha vuelto a deteriorarse. El PIB de la zona euro se había contraído 0,3% t/t en el 4T11, pero la recuperación de los mercados en el 1T12 contribuyó a evitar una nueva contracción en ese trimestre. Sin embargo, la economía se ha vuelto a debilitar, lo que contrasta con el optimismo moderado que el BCE había expresado hasta hace poco, y que lo llevaba a pronosticar una recuperación en 3T12.

El aumento en la tasa de desempleo se ha acelerado y ya alcanza 10,9% a comienzos del 2T12, el máximo nivel desde la creación del euro.

El índice PMI manufacturero venía recuperándose en el 1T12, pero ha vuelto a hundirse a niveles no registrados desde la recesión de 2009. Igualmente, la confianza de los consumidores continúa deprimida y la reciente incertidumbre asociada a una potencial salida de Grecia del euro no genera un ambiente promisorio en el corto plazo.

Por su lado, la austeridad fiscal en los países de la periferia los mantendrá en recesión durante casi todo el año.

Esta nueva recaída de la demanda interna en los países de la periferia también ha comenzado a afectar la dinámica de los países en el núcleo (Alemania y Francia) a través de un debilitamiento en el comercio intraregional: luego de una recuperación a comienzos de año (+0,4% m/m en enero y 1,4% m/m en febrero), las ventas entre países de la zona euro se contrajo 0,5% m/m en marzo.

Adicionalmente, los resultados electorales en Francia y Grecia han puesto en entredicho el avance de los planes europeos para combatir la crisis fiscal, liderados por Alemania. En consecuencia, ha ganado terreno la discusión sobre planes de contingencia ante la eventualidad de que Grecia abandone el euro.

No creemos que este evento sea inminente, pues el riesgo de una debacle económica global es considerable y dudamos que los ciudadanos griegos estén dispuestos a aceptar una quiebra segura tras salir de la unión monetaria.

De esta forma, luego de la corrección a la baja observada en el 1T12, las primas de riesgo de gobiernos y bancos europeos han retornado a los máximos niveles registrados en diciembre. La capacidad de los bancos para financiarse en el mercado se está reduciendo y encareciendo rápidamente.

No obstante, los problemas de financiamiento de los bancos aún no son tan agudos. Por ejemplo, la prima del costo de fondeo interbancario descendió en el 1T12 y ha permanecido estable en los últimos dos meses, luego de haber alcanzado un máximo en diciembre. En parte, por esto creemos que los indicadores de mercado todavía no están ejerciendo suficiente presión para desatar un accionar inmediato por parte del BCE, el cual ha demostrado ser reactivo, y no proactivo, durante esta crisis.

Aún así, las preocupaciones políticas actuales y el renovado deterioro económico podrían fácilmente conducir a un mayor en los indicadores bancarios, similar al desgaste de 4T11, en nuestra opinión. Adicionalmente, creemos que las actuales condiciones económicas llevarán al BCE a realizar revisiones a la baja en sus pronósticos de crecimiento de la zona euro en su reunión de junio. Un cambio de tono en el lenguaje del BCE probablemente no será suficiente para un recorte de tasas en esa reunión, ya que la inflación aún se ubica por encima de la meta y porque su respuesta preferida ante situaciones de deterioro ha sido la implementación de medidas de inyección directa de liquidez.

Después de las elecciones en Grecia en junio, podría presentarse un mayor deterioro en los mercados y creemos que finalmente el BCE se inclinará por implementar medidas más agresivas para contener una escalada en esta crisis: reactivación de la compra de bonos para reducir la prima de riesgo soberano de la periferia, otorgamiento de nuevas líneas de liquidez bancaria de largo plazo y, posiblemente, un recorte de 50 pbs en su tasa de referencia.

Con estas medidas se confirmaría nuestra expectativa de mayor estímulo monetario proveniente del mundo desarrollado en 2012, lo que contrastará con una economía local dinámica, aunque moderándose, y con un mayor nivel de tasas de interés. Ante esta situación, creemos que la tendencia revaluacionista del peso colombiano retornará en el segundo semestre y ratificamos nuestra expectativa de cierre de 2012 en 1750 COP/USD.

ANDRÉS PARDO AMÉZQUITA,
GERENTE DE INVESTIGACIONES ECONÓMICAS DE CORFICOLOMBIANA

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